当市场将医疗和消费必需品视为AI交易的避风港时，这些“安全资产”本身已悄然演变为新的泡沫。美国银行最新研究显示，美股防御性板块的泡沫风险读数已超越科技股、纳斯达克乃至比特币，这一现象与1999年互联网泡沫顶峰时期的市场结构高度吻合。

美银衍生品团队在最新一期《全球股票波动率洞察》报告中指出，随着AI交易出现动摇，资金涌入医疗和消费必需品板块的“避险轮动”已将这两个板块的泡沫风险指标（BRI）推至历史高位。截至10月23日，美国医疗板块BRI读数约为0.8，为美银追踪的所有资产中最高，消费必需品约为0.74，能源约为0.7；相比之下，科技板块仅约0.5，纳斯达克约0.3，“七巨头”仅约0.25。

这一格局意味着，原本用于对冲AI风险的“防御性”资产，其价格泡沫化程度已显著高于其所对冲的标的本身。与此同时，美银全球金融压力指数上周从+0.09升至+0.20，创4月以来最高水平，市场整体压力环境正在趋于恶化。

防御性板块BRI超越科技股，历史先例指向互联网泡沫顶峰

美银的BRI是一个纯粹基于价格的指标，综合资产的回报率、波动率、动量及“脆弱性”，生成0至1之间的单一泡沫读数，0.8以上被标记为泡沫风险偏高。该指标曾于今年6月率先标记纳斯达克越过“泡沫阈值”。

美银本周新增了一张覆盖30年的BRI热力图，追踪标普500各板块的历史读数。数据显示，在1990年代末互联网狂热期间，以及2020年后的新冠疫情行情中，泡沫读数几乎在所有板块同步走高，防御性板块亦不例外。

美银据此得出结论：在结构性泡沫市场中，即便基本面并不支撑，各板块均可能出现泡沫化动态。换言之，当整个市场进入反身性循环，连牙膏和制药公司也会开始像动量股一样交易。美银认为，医疗和消费必需品板块出现泡沫迹象，进一步印证了其此前的判断——市场正迈向“日益反身性、易于暴涨暴跌的机制”。

泡沫仍属局部，与2000年顶峰尚有差距

尽管信号令人警惕，美银同时强调，当前泡沫的扩散程度远不及2000年。目前标普500中BRI超过0.8的个股约为15只，而互联网泡沫最疯狂时期这一数字为50至100只。

从市值权重来看，差距更为悬殊：当前这15只个股合计仅占标普500市值的约2.2%，而互联网泡沫顶峰时期这一比例高达20%至40%。

这15只个股的构成颇为耐人寻味，足以令任何1999年的日内交易者感到困惑：Moderna（MRNA）、Zebra（ZBRA）、CrowdStrike（CRWD）、IFF和Revvity（RVTY）位居前列，可口可乐（KO）、Amgen（AMGN）、Cboe（CBOE）和Palo Alto（PANW）紧随其后。可口可乐出现在泡沫股名单上，本身即是当前市场异象的最佳注脚。

泡沫蔓延至高股息与低波动主题，金融压力指数升至4月高位

美银已将BRI扩展至热门股票主题的追踪。在各主题中，云计算的泡沫读数最高（尽管尚未达到极端水平），其次是油气和高股息。单周涨幅最大的则是高股息股票，其次是低波动率股票和生物科技——这意味着泡沫正在蔓延至那些“让你安心等待收益”的资产类别。

在美银自定义篮子中，泡沫热点更为分散：巴西大选篮子BRI读数高达0.94，美国网络安全篮子为0.92，美国软件为0.76，油气（不含可再生能源）为0.73，制药超大规模算力为0.70，日本防御性股票同为0.70。读数接近于零的则是中国互联网、澳门博彩及中国反内卷篮子。

与此同时，美银全球金融压力指数升至+0.20，为4月以来最高，大宗商品和股票是压力最集中的资产类别，原油隐含波动率压力升至7月31日以来最高，欧洲压力指数亦已超过长期中位数。美银的GFSI风险配置器已从前一周的中性转为低配4.9%。

美银建议非对称保护，而非直接减仓

面对上述信号，美银明确表示，BRI高读数是“警示”信号而非“离场”信号：历史数据显示，读数超过0.8后，近期下行风险有所上升，但上行空间大体相当，因此该行倾向于增加非对称保护，而非直接卖出。

美银上周推荐的具体交易策略为“认沽期权互换”：买入XLP或XLV的11月认沽期权，同时卖出等名义金额的XLK 11月认沽期权，可获得小额净权利金（分别约为0.23%和0.20%，以10月19日开盘价计算）。

这一策略的逻辑在于：当市场中所有人都将资金藏入同一批“安全”标的时，这些标的便不再安全。互联网泡沫时期的热力图提醒投资者，当流动性漫灌整个市场，泡沫最终会出现在每一个角落，包括那些本应免疫的防御性板块。随着金融压力升至4月高位，下一阶段的市场焦点，或许将从“持有哪个泡沫”转向“哪个泡沫先破裂”。